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海通证券2013-01-28 13:25

    事项:铁汉生态1月25日晚公告与“平背建筑”组成的联合体为郴州有色金属产业园区林邑生态公园及配套BT工程第一中标候选人,合同总额1.98亿元,约8000万元分包给平背建筑,工期730天。
    简要评述:1.郴州中标的第二个大型BT项目(目前为第一候选人),持续合作情况良好,未来回款有保障。该项目业主郴州高科投资控股有限公司是郴州出口加工区(郴州高新技术产业园区)的主营商,主要负责园区(含白露塘镇)及周边配套园区土地开发建设及配套建设、工业项目投资开发和工业的生产经营和房地产开发等,具备较强的履约能力。公司于2011年9月23日与郴州高科签订了《林邑公园、西河带状公园及生态治理BT融资建设工程合同》,合同总价为33818.31万元,目前该项目正在施工。该项目为铁汉在郴州中标的第二个项目(目前为第一候选人),从去年看,公司BT项目回款比较正常,没有拖欠现象,我们认为这是由目前公司对回款风险控制较好,继续从现有大客户获取新的潜在订单,说明公司与大客户合作情况良好,未来回款有保障。
    2.联合“平背建筑”组成投标联合体进行投标。根据联合体有关事项规定,铁汉生态投资比例为100%,郴州市平背建筑有限公司投资比例为0%。该项目的房建部分(金额约8000万元)将由“平背建筑”完成施工。该公司注册资本为2018万元,具有房屋建筑施工总承包二级企业,近年来,公司合同履约100%,工程合格率100%,优良率80%,近三年完成建筑业产值年均亿元以上。平背建筑实力雄厚,其资金、技术、人员等能够保证该项目的顺利履行3.该项目建设工期约为730天,占公司2011年营业收入8.25亿元的23.98%。该工程项目总投资额概算1.98亿。该工程占公司2011年度经审计营业收入8.25亿元的23.98%。该合同项目建设工期约为730天,对公司2013--2014年度的经营业绩将产生积极的影响。
    4.从静态资金情况和动态资金情况看,公司依然较为稳健,具备较好的增长潜力。由于园林企业普遍收现较差,资产负债率之类的指标并不能准确的反应实际的资金压力,因为资产里面的“应收账款+工程施工(存货项下)”是真正的应收账款,往往规模巨大,甚至有无法回收的风险,但却属于资产项,换句话说,应收太大的园林公司资产质量较差,所以,虽然很多园林公司资产负债率不高,但实际经营压力很大。我们建议从静态角度看,直接关注有息负债、货币资金和收入的相对情况,动态看业绩质量,看收入和应收的关系及收现比。我们认为园林行业成长的核心因素是资金,优先选择资金充沛、个体适中的优质标的。从静态资金情况和动态资金情况看,铁汉生态依然为优选标的。
    5.盈利预测及投资建议。公司资产负债率为24%,在同行业处于较低水平,有提升杠杆的潜力。基于对园林股成长路径的研究,我们仍然维持之前对铁汉的看法:体量尚小、业务特点明显、杠杆较低、有能力获取新项目,股权激励夯实了公司的激励机制,保障公司人才发展,预计公司未来几年仍处于持续成长期。我们预计12-14年EPS为1.02、1.43和2元。给予2013年30-35倍的动态PE,合理价值区间为42.9-50.05元,维持“买入”评级