在CPI连续两个月创出十年新高、市场加息预期强烈却迟迟没有动静之后，利率政策面临的窘境已不言而喻。
　　这种窘境，一方面来自于加息对于抑制通胀的实际效果有限。
　　虽然央行年内已经五次加息，却依然没有阻止住CPI上涨的步伐。9月CPI涨幅有所回落，但10月和11月的CPI又迅速走高，市场通胀预期不断提高。此轮价格上涨肇始于猪肉供给端出现问题，进而全面波及食品价格。央行行长周小川表示，从目前新公布的CPI数据来看，依然是食品涨价占绝大部分，针对这种通货膨胀，通过货币供应量调整或者货币价格调整是不是能够特别有效，可能会有一定争议。
　　另一方面，利率政策的窘境还来自于迅速消失的中美利差。
　　由于受到次债危机拖累，美联储自9月以来连续三次降息达100个基点，中美利差已经从2006年初的3%迅速走向消失。不少机构预测，到明年美联储会降息至3.5%，这无疑会加大美元贬值压力。加上市场普遍调高人民币明年的升值预期，美元与人民币之间的无风险套利交易空间明显放大，进一步诱发“热钱”涌入。
　　正是预见到这点，央行行长助理易纲早在今年10月就曾表示，美国次贷危机对我国的影响是加大我国宏观调控的难度。“美国有可能进入减息周期。我国目前面临一些通胀的压力，今年央行已经五次提高利率。这样，美国减息，我国加息，就会增加美元贬值的压力，加大我国宏观调控难度。”事实上，自从9月下旬美联储开始减息以来，央行就再也没有加过息。中国的加息空间已被美联储减息所“掣肘”。专家指出，在国际收支顺差矛盾无法得到有效缓解、人民币汇率尚未达到均衡水平附近时，加息看似紧缩，但其效果会因外汇流入而大打折扣。
　　但是，利率政策缺位的一个严重后果是，全面通胀压力正在不断积聚。专家指出，一方面，随着资源价格改革的不断深化，通货膨胀正在由食品价格领域向非食品价格领域蔓延，PPI有追赶CPI的趋势。另一方面，流动性过剩问题在我国一直没有得到根本性缓解，相对过多的货币供给可能带来需求拉动型通货膨胀的压力。此外，国际商品价格居于高位，未来仍有可能再次加速上涨，从而推动国内物价上涨；其他影响通胀的因素也正在发挥作用，包括粮食价格上涨引发价格上行、成本推动的通胀压力、服务价格将继续上涨、要素价格面临上涨的压力、资产价格上涨以及通胀预期等。
　　在全面通胀压力加大之际，利率作为价格信号，其无为和扭曲可能导致金融资源错配，助推资产价格泡沫和通胀预期。专家指出，虽然中美利差这一外部因素制约了利率政策的空间，但从紧的货币政策应首先着眼于国内CPI的变化趋势。避免长时期的负利率，仍应是央行坚定不移的方向。
　　在此背景下，随着明年上半年通胀压力加大，央行仍应继续上调利率，实施最起码的正利率政策，以控制通胀预期。在具体策略上，可着眼于缩小利差，即存款利率提高幅度大于贷款、中长期利率提高幅度小于短期，以有效抑制商业银行放贷冲动。同时，辅之以足够的数量紧缩政策和严厉的信贷政策，防止经济过热。
　　而解决中美利差难题的根本所在仍是加大汇率灵活性。专家呼吁，央行应避免陷入“牺牲利率保汇率”的局面。比较僵化的汇率制度会成为越来越沉重的负担，因为中国的经济周期与美国并不同步。要有独立的货币政策，应进一步加大汇率灵活性，并加快汇率升值步伐，促使汇率发挥抑制通胀和调整经济结构、减缓国际收支顺差的作用，再辅之以必要的资本流出管理，从而为利率政策腾出空间。（来源：中国证券报 郭凤琳）